在国外市场，SPV的核心作用是风险隔离，即融资方把资产转给SPV后，哪怕自身破产也不影响投资人对该资产的权益。国内市场对风险隔离的要求不高，SPV更多作为资产和资金的“桥梁”，一端对接各类资产或直接放贷，一端实现份额化募资。
通过资产(或收益权)转让和私募债等方式，交易平台也可充当资产和资金的桥梁，唯一局限是不能直接放贷款——这也是平安集团子公司A存在的原因：先做出一笔债权资产再转让，就把贷款变成了资产卖断，获得法律正当性。
该模式的不合理处在于，交易过程几乎全在平安集团内部“倒手”，连担保方也是陆金所控股的“深圳平安投资担保有限公司”。对投资者而言，投资陆金所理财产品的本质是向平安集团发放信用借款，保障仅有心照不宣的“平安集团兜底”。
“投融宝”合成“类小贷”
北金所、陆金所的创新，体现了地方OTC融入金融机构同业业务的能力；前海股权交易中心(下称“前海股交中心”)则证明，“牌照合成”亦可用于类金融领域。
今年3月间，市场上流传一份“梧桐投融宝”说明书：投资门槛仅10万元，预期收益率从7.9%至9.5%不等，向机构募资；资金主要投往“企业资产收益权”，由融资方到期回购实现退出；闲置期间可投资银行存款、国债逆回购、货币基金(行情 专区)等。
知情人士透露，这是前海股交中心推出的“理财管理计划”，主要通过“收益权买入返售”，向广东省云浮市的石材企业发放小金额、短周期的借款。
换言之，这是一款“小贷融资”产品。但通常地方OTC的小贷产品，均先由小贷公司为中小企业发放贷款，在应收账款基础上创设“收益权”，再通过平台完成转让回购。“投融宝”则直接买卖石材存货收益权等资产，不再需要小贷公司的参与。
据了解，为保证资金周转的灵活，投融宝参考了“资金池”思路，募资形成“池子”后滚动放款(由于小额贷款期限极短，资产久期小于资金久期，并无流动性风险)。“可以把这个资金池理解为一家小贷公司，出资机构就是公司股东，用自有资金放贷、自担风险。”前述知情人士评价道。
产品的设计逻辑，可在前海股交中心董事长胡继之一次演讲中找到印证。胡继之提出“回归资本市场的早期”——在华尔街的“梧桐树时代”，市场没有登记公司、券商、会计师事务所等分工；而一旦形成高度分工，又难以跟规模小、变化大的中小企业对接。
为了在高风险、低收益的类金融市场获利，前海股交中心一直力图“去中介化”。投融宝的交易结构就去掉了小贷公司这一中介，以资金池取代小贷牌照。
不过“投融宝”亦有硬伤。虽然收益率堪比信托，却未明示任何外部担保，产品增信高度依赖内部分级，优先、劣后资金配比为4∶1，后者主要由融资人及其关联方提供。
“没有抵押担保，不管怎么分级都相当于信用放款。如果是银行买优先级，一般要求优先劣后比例在3∶2以内；私募债、证券投资类产品的配比可以是4∶1，但前提是另有担保，或者用于回购的资产有很好的流动性，容易处置。”一名基金子公司风控总监说，投融宝“安全垫”的厚度无法让机构投资者放心。
同时，投融宝资产端是“收益权”而非实际资产，属人为创设的衍生权利，本身不具有可处置性，对投资者并无保护作用。
更重要的是，前海股交中心既承担对中小企业的风控，又有管理资金池、实际放款等任务，已然不是严格意义的交易平台，而是交易对手方。其风控能力是否完善到位，有无受相应监管？
有前海股交中心人士透露：“这个产品因为存在合规瑕疵，且市场反应平淡，已经基本停发。”
取而代之的，是4月15日上线的“短期融资凭证”、“小贷资产收益权凭证”以及“同业拆借”三大产品线。融资凭证允许金融、类金融机构向小贷公司放款；收益权凭证模式为地方OTC“标配”，允许小贷公司以债权收益权的转让回购获得资金；同业拆借提供小贷公司调剂资金余缺的平台。
“这批业务是深圳市金融办鼓励的，合规性好很多。”前述知情人士说。(21世纪经济报道)
