负利率冲击退潮投资转向：降股票占比 增债券固收

“这两天，我们内部正在审视资产配置结构，为负利率退潮未雨绸缪。”具体而言，股市投资占比从原先的60%降至50%，债券类固定收益投资从原先的35%调高至43%，货币占比增加了两个百分点，至7%。

9月9日，美国三大股指当天跌幅均逾2%，道指、标普更是创下6月24日英国退欧公投以来的最大单日跌幅。9月12日，美国三大股指上涨超过1%。但这却无法打消欧洲某对冲基金经理张刚的顾虑。

在他看来，美股出现过山车行情，表面原因是美联储不同官员对近期加息观点不一而引发股市动荡，深层次原因则是多数投资机构担心由负利率引发全球资本泛滥与股市泡沫即将消退。

“很难想象，一旦负利率与QE宽松政策被修正，全球金融市场会发生多大的动荡。”张刚表示，若负利率政策退潮，受资本泛滥与杠杆投资驱动的股票、债券高估值将出现价值回归。

近日，国际金融市场已出现价值回归迹象，包括德国10年期国债收益率重新回到正值，告别买入即亏的收益倒挂怪象；美国10年期国债收益率从历史低点1.4%附近反弹，稳定在1.6%附近。

张刚说，若价值回归现象持续，无需将过多资金配置在股市与高收益债券（垃圾债），因高收益往往伴随令人难以承受的高风险。

一些金融业人士直言，当前金融资产价值回归，更多是美联储近期加息预期升温的驱动，一旦全球负利率环境没有得到有效修正，又将重现QE政策套利潮。

部分对冲基金为此做好了最坏的打算，若负利率持续引发高收益固收类资产消失，等待他们的，要么基金清盘，要么只能不断扩大资金杠杆变相博取高收益。

QE政策套利游戏还能玩多久？

今年以来，欧洲、日本等国央行相继采取负利率政策，越来越多对冲基金持有的欧美日国债无法产生令人满意的收益。

“国债收益与一个国家利率政策息息相关，若一个国家采取负利率政策，相应的国债收益率有很大几率跌入负值区间。”Prudential固定收益高级投资官Gregory Peters分析说。

英国脱欧引发避险投资潮涌，德国、日本、瑞士国债收益率在负值区间渐行渐远。7月初，美国10年期国债收益率一度跌至历史新低，至1.3499%，美国30年期国债收益率跌至史无前例的2.1395%；日本20年期国债收益率首次跌破零，日本10年期国债收益率创下-0.285%的纪录低点；瑞士50年期国债收益率首次跌入负值，报-0.01%，10年期瑞士国债收益率一度跌至-0.66%。若对冲基金买入这些国债避险，将遭遇买入即亏的尴尬。

这迫使对冲基金不得不将更多资金配置在股票与高收益企业债券（垃圾债）领域。

张刚认为，尽管投资垃圾债风险远高于国债，是不断扩大的QE政策与负利率环境，正源源不断地提供廉价杠杆资金，推动欧美市场垃圾债价格不断走高，且无需担心找不到最后的买单者。

近期，日本与欧洲央行将QE资金资产购买范畴扩大至ETF与企业债券，让他们看到新的接盘侠出现。

“这在业内被称为QE政策套利游戏。”张刚表示。

但上周五美股突然大跌2%，打破了他们的算盘。

张刚说，当晚他所在的对冲基金净值下跌约4%，创下英国脱欧以来的最大单日跌幅，所幸周一美股反弹收复了约50%失地。更重要的是，这次过山车行情提醒对冲基金经理们，QE政策套利游戏同样蕴藏巨大风险。

G20杭州峰会后，市场猜测G20国家央行达成新共识，不再单方面扩大负利率与QE规模，而是协调性地采取货币、财政、结构性改革促进经济发展，规避单边扩大QE措施引发货币竞争性贬值。

“这两天，我们内部正在审视资产配置结构，为负利率退潮未雨绸缪。”他表示，具体而言，股市投资占比从原先的60%降至50%，债券类固定收益投资从原先的35%调高至43%，货币占比增加了两个百分点，至7%。

掘金另类投资提升回报率

最近两个月，张刚的一项新工作就是考察收益相对较高的欧洲不良资产、新兴市场国债股市、PE股权投资项目，争取在负利率环境下通过另类投资实现利益最大化。

此前，贝莱德全球首席投资策略师Richard Turnill表示，在负利率的持续冲击下，未来几年任何固定收益类资产给予投资者的回报可能最多在6%左右。要取得超过6%的年化回报，最好的投资方向是私募股权（PE）与新兴市场股票。

在实际操作中，张刚接触过一家葡萄牙大型银行旗下房地产基金，对方愿意按市价的5-6折出售位于葡萄牙首都里斯本中心地段的一栋酒店项目（目前开发商处于信贷兑付违约状况）。

经专业房产开发机构实地考察测算，若将这栋酒店改建成酒店式公寓出售给有移民意愿的亚洲投资者，在理想状况下每年投资回报将超过10%。

“但开发商私下表示，这栋酒店改建后的销售状况未必乐观。”张刚透露，一是欧洲经济不景气与福利下降，令越来越多的亚洲投资者选择观望，酒店销售周期被大大拉长；二是酒店附近正计划兴建多栋同类型的酒店式公寓，易引发价格战大幅压缩投资回报率。

为了降低投资风险，张刚曾考虑引入欧洲银行信贷资金开发这个项目，但负利率环境下欧洲当地银行纷纷惜贷，收购谈判无果而终。

张刚因此转变投资策略，着手布局欧洲高科技企业垃圾债。他坦言，这类债券违约风险不低，但若投资的这家欧洲高科技企业的技术达到世界先进水准，他们倾向与企业管理层开展谈判，将垃圾债转化成企业股权；然后寻找急于技术升级的中国企业，溢价收购这部分股权，由此赚取可观的回报。

“在负利率时代，只要这种债转股+收购兼并的操作手法能令项目退出时产生逾10%的年化回报，就非常满足了。因为这足以让基金整体业绩回报提升2-3个百分点。”张刚直言。（21世纪经济报道）