3月底，一则监管层向基金公司书面调查债券杠杆的消息在市场间传开。这被认为是监管对银行委外资金的杠杆进行摸底。这让济安金信基金评价中心主任王群航联想到此前留意到的一个特别现象。从去年下半年开始，公募基金中出现了一些特征鲜明的产品：基金成立时的户数仅为200多户，勉强达到成立的户数要求。首募规模则是亿元位上为一个整数，后面跟一个一千万左右的零头。
王群航推测，“现在可能有一批基金，成立时就有来自银行的一笔大单，就是一个户。但是基金成立要满足200户，公募就再找人申购以满足200户。”此外，现在基金发行艰难，但有些基金发行一周就成立了。“应该是银行事先把资金都归集好了。”
公募只是银行理财和自营投资资金向外配置中的浪花一朵。
中信建投分析师杨荣指出，无论从银行的理财资金还是自营资金，资产配置压力都非常大。数十万亿的资产配置需求派生出的委外需求远超目前的市场容量。大行、股份行多通过信托计划、基金通道的形式进行产品合作，约定（独立帐户）固定收益率，券商对收益率水平进行衡量来决定是否承接，当前主流收益率在4.5%-5%，略高于新发理财平均收益率。杨荣说，从形式上说，委外的合作形式总体上以一对一方式为主。公募基金等只是理财资金池的投向之一。
今年二三月份均有消息传出监管层调查债券杠杆。杨荣告诉经济观察报，银行资金委外业务，对银行自身是没有风险的。但如果监管限制委外的规模，对债市的影响较大。
杨荣推测，2016年，银行委外业务的规模达到2万亿至3万亿，相较2015年，翻2-3番。
应需而生
2014年，银行理财呈现了成长期大爆发，到了2015年，其规模已超过20万亿。
深圳一位不愿具名的公募基金公司高管向经济观察报表示，银行理财资金规模太大，起初是将资金委托公募的专户管理。现在，资金规模多得已经较难找到资产配置。因此，一些收益较好的公募产品，银行理财资金也会申购。
面对着资产配置需求旺盛的银行理财资金，这位高管所在基金的固收产品的设计理念发生了变化。“现在的产品设计是希望零售可以买，银行机构也可以配置。”这位高管告诉经济观察报，固收会主要发纯债产品。“银行喜欢纯债产品。”
去年下半年开始，该基金公司开始推动相关业务。在组织架构上，打破了机构销售和零售的分界线。“零售团队也可以做机构客户。”上述基金高管举例道，在与某城商行洽谈基金代销业务时，也可以了解他们对公募产品的要求。目前，在广东地区，已有广州农商行等农商行以及招商等股份制银行。
该公募基金十分看好这块市场。该基金高管认为，要抓住银行客户，公募的产品需要更有针对性，不仅产品线要全面，还要为机构量身定制产品。“公募针对大的银行机构客量身定制，这样银行才可以投。”该高管称，将把一些银行的需求加到公募产品的设计中。目前银行接受程度最高的是纯债产品。
在管理费方面，公募产品相比专户有一定的竞争力。这位高管介绍，银行资金委托专户的成本并不低。以银行接受程度最高的纯债产品为例，专户不仅要收百分之零点三的管理费，还有百分之二十的业绩提成。相比之下，公募产品的管理费仅需百分之零点六。
庞大的理财资金中，涌入公募的仅是一隅。除了信托、基金通道、券商等传统的合作方，新的渠道亦不断被“发掘”。
经济观察报注意到，2015年年中的股市巨震，使得银行理财资金把目光盯上了标榜稳健收益的量化对冲产品。北京一家量化对冲基金曾对经济观察报透露，机构客户中，银行申购的规模不断在扩大。
不过华宝证券分析师李真担心大量资金进入对市场的扰动会对量化对冲市场产生巨震。毕竟，国内衍生品市场并不发达，可用于对冲的工具无论从数量上还是体量上都有限。另一方面，国内私募基金的发展尚未成熟规范，资产管理能力良莠不齐，优秀的投顾无法满足大量银行的参与需求。
杠杆魅影下的债市
从2013-2014年银行理财信息登记系统的统计数据看，理财资金90%以上的投向仍然集中于固定收益类的债券及货币市场（标准化债权）、非标准化债权类资产、现金及银行存款三类。虽然2015 年上半年，银行通过信托、资管、基金子公司等渠道，以伞形配资、参与定增、或者是直接投资以股票二级市场为投资对象的专户理财等方式，绕道进入股市。但7 月股灾后，大量打新和配资资金回流债市，推动了债券市场的牛市。
2015年下半年开始，银行理财产品的收益率便开启了下行通道。杨荣指出，在降息通道已经打开的情况下，商业银行理财产品的预期收益率出现微降，发行数量也有小幅减少。单纯依靠投资债券和货币市场，很难再为投资者取得满意的投资回报。
除了银行自身加强资管能力，委托投资也成为增厚资产收益的重要配置渠道。杨荣调研发现，资金委外模式被银行也普遍接受，五大行、股份行（除平安）、大量城商行、农商行均涉及此类业务。
海通证券研报指出，理财委外的机构杠杆较高。被委托资金的机构一般比银行更激进，例如加更多杠杆、投资一些高收益债来尽可能多的获取劣后端收益。
华南一位公募高管告诉经济观察报，“公募专户最多杠杠2倍到3倍。证券公司的杠杠可能有十倍以上。”
早在今年2月，援引彭博报道，央行可能将对银行委外规模进行控制，并可能控制债券投资的比例。近日有媒体报道，监管再次调查债券杠杆，重点是委外专户加杠杆情况。
“当前银行理财收益率多在4%以上，而优质债券收益率不到4%，债券收益与理财成本普遍倒挂。”海通证券分析师姜超认为，银行委外投资可通过低成本（2%左右）回购融资加杠杆，进而实现超额收益。但从长期看，债券低收益与理财高成本倒挂不是常态，最终出路不是理财收益率下行，就是债券收益率上行，否则大量杠杆堆积在债市，将积累较高的流动性风险。
银行不断发行理财，其他金融机构（包括理财）感觉到钱非常多，因此会产生巨大的配债需求。兴业证券研报指出，这其中的金融风险也不容忽视：一是理财目前仍是刚兑的，委外买债不能算是纯粹的直接融资，金融风险还在银行体系内；二是接到委外资金的机构通过同业融资加杠杆，同时不需要缴准，这相当于也放大了杠杆；三是即便回购利率不降、货币政策不松，理财规模不断扩张，其资金的配置还是会对资产价格施加影响，从而间接削弱了货币政策传导的效果。
海通证券指出，加杠杆和资本利得堆砌的债券牛市需防风险。借鉴2015 年权益市场配资监管和股灾的经验，如果牛市由高杠杆组成，一旦出现强行去杠杆，短期踩踏可能在所难免，对于债市而言，当前央行对杠杆和宽松态度的转变，需要防范类似的去杠杆和一致预期反转造成的下跌风险。
多位市场人士也担心，一旦监管从严，银行可能会进入到去杠杆进程中，债券将面临一定抛售压力。
一位不愿具名的五大行资管人士曾表示，理财对债券有刚性的配置要求，因为理财要跨牛熊周期。这个意义上来说可以降低市场波动，产生市场波动的不是理财，而是市场本身。（经济参考报）
