距离本轮A股巨震触底已经过去了1个月时间，分析师认为当前市场情绪仍较为悲观和谨慎，但投资者们似乎也在“看图说话”，只要成交量回升，创业板龙头公司强势回归，市场找到清晰的主线，那么情绪可能快速转向乐观。
A股自6月15日开始下跌，上证指数在7月9日触及3373.54的四个月低位，随后展开宽幅震荡。此时投资者们关心的是，当前市场情绪是否已经稳定，新的市场预期是否已经形成？
国泰君安策略团队的分析师乔永远、戴康、张晓宇在最近的报告中表示，通过调研发现，当前的市场中较为乐观和较为悲观的观点都同时存在。不过当下市场的预期并不支撑市场形成新的、显著的拐点。
国泰君安认为，当前市场中一致预期尚不明朗，所以市场才存在交易性投资热点。从监管救市的举措来看，A股3400点到3600点的救市底线近期在进一步夯实。流动性水平已经向后危机时代回归，部分交易型投资者会逐步回归市场之中。在这个过程中市场行业轮动和主题轮动的特征会更加明显，需要重视从交易中获取超额收益的机会。
乐观和悲观的情绪并存也意味着两者间的转换或只需要稍加一些外力。
广发证券分析师陈杰、郑恺、曹柳龙在最新的报告中表示，通过最近的交流感觉投资者情绪普遍比较悲观，但是也可以感觉到，市场多空力量的较量其实只在一线之间，只要稍加一些外力，情绪就有可能向乐观的方向逆转：
1、目前很多看空市场的理由其实是对市场趋势的线性外推，也即悲观情绪的自我强化，一旦市场趋势有短期的扭转，这种看空逻辑也就不复存在。
近期我们与一些低仓位的投资者交流，发现他们看空的理由主要是觉得人心散了、趋势没了，且这种悲观情绪的释放还需要一定时间的消化。可以说现在大家都是在“看图说话”，即市场在当前的一些特征和现象让大家变得谨慎——有人说市场成交量的明显萎缩说明人气散了、有人说市场热点的散乱说明大家对每个板块都没有信心、有人说创业板龙头公司表现萎靡说明市场的主线不清晰，等等。但是反过来看，一旦股市成交量有了回升、一旦市场有了一条清晰的主线、一旦创业板的龙头公司开始回归强势，那么之前那些看空的逻辑也就不复存在。
2、看似“离场”的资金其实并没有真正的离开，而是全部变成了“右侧守望者”，悲观情绪一旦扭转，这将为市场向上趋势提供充足的增量流动性：
首先看以公募基金为代表的机构资金——他们的仓位普遍降到了很低的水平，即使是乐观的投资者也在跟随性地降仓。目前能跟踪到的最准确基金仓位数据是到6月30日的中报，当时主动偏股型基金的仓位已从85.5%下降至80.3%。而近期我们在路演过程中了解到，很多基金在中报之后又进行了更大幅度的减仓，甚至有个别基金的仓位比2008年熊市时的最低点还要低。一个有趣的对比是：我们在本次股灾前一周的周报中曾提到当时的投资者操作风格是：“不管内心是看空还是看多，先满仓再说，毕竟在相对收益考核机制下，大家都满仓是最佳的应对策略。”但最近我们去路演，却发现情况刚好反过来——即使是那些内心对市场看多的投资者，却也将仓位降得很低，因为一是对“股灾”期间的赎回压力心有余悸，二是看到周围的人都降仓之后，只能被动地跟随。
那靠什么外力来扭转大家的悲观预期呢？广发认为有以下两条线索：
1、“滞胀”预期的证伪——未来通胀上行的幅度或将弱于预期。
近两天先后发布了进出口贸易数据和通胀数据，其中1-7月的出口金额增速已首次转为负增长，说明外需形势仍在恶化，但CPI数据却从1.4%上升至1.6%，这使得市场开始担心中国经济会不会开始进入“滞胀”，这是一种对股市和债市都不利的环境。但我们认为，“滞胀”有两种类型：一种是短期的“周期性滞胀”，一般容易发生在经济“过热”之后，即宏观周期“量价齐升”之后，过高的价格开始挤出需求，造成“量跌价升”；一种是长期的“结构性滞胀”，这种滞胀很少见，比较有代表性的是70年代的美国“滞胀”和最近两年的阿根廷“滞胀”。造成美国“滞胀”的原因主要是“石油危机”使原油供给出现刚性萎缩，造成阿根廷“滞胀”的原因主要是资本外流和本币贬值。
而反观国内的经济环境，2014年下半年以来一直处于一种“量价齐跌”的衰退周期之中，而不是“量价齐升”的过热周期，没有需求的支撑，很难带来价格的持续上行，因此我们认为不大可能出现“周期性滞胀”；那中国会出现“结构性滞胀”吗？我们认为也不大可能——因为造成本次通胀上行的主要原因是猪肉价格的大幅攀升，而猪肉并不属于“供给刚性”的品种，一旦其价格上涨，供给也会逐渐释放，再加上猪肉价格上涨很难传导到其他非食品价格，这意味着中国很难出现像美国70年代那样的“滞胀”；而另一方面，中国资本账户并非完全开放，且相比海外利率仍有较大的息差，还有雄厚的外汇储备，这都将有效抑制资本外流和保持人民币币值稳定，这也意味着中国也很难出现阿根廷那样的“滞胀”。
2、“利率底部”预期的证伪——国内利率有望进一步下行，甚至突破历史底部。
一旦“滞胀”预期被证伪，那也意味着我们仍处于一种“量价齐跌”的衰退环境之中，国内的财政政策和货币政策都需要配合进行进一步的放松。但目前市场对于再次降息降准已经不抱希望——因为一是担心美国加息周期已临近，这会限制国内降息的空间。二是认为目前的利率水平已经处于近五年的底部位置，很难再往下。对于大家的第一个担心，我们认为目前美国的十年期国债收益率比中国的十年期国债收益率低120个基点，这种利差处于历史上的较高水平，即使美国在近期加息会抬高其国债收益率，也很难将如此巨大的利差迅速抹平，因此国内监管层并不必担心再次降息会导致套利资金的大量流出。对于大家的第二个担心，我们在两周前的周报中已经做了详细阐述，即中国的GDP中枢水平已从10%下移到7%，这有望带来利率中枢水平的下移，甚至可能带来利率水平突破历史底部，这为“股债双牛”奠定了基础。
3、结论：随着“弱增长、低通胀”环境的延续，我们进入了难得的“股债双牛”窗口期，结构上仍然偏向中小创业板，尤其建议关注传媒、计算机、医疗、环保板块。
我们认为：A股市场目前所处的基本面环境、流动性环境、政策环境仍然较好，只不过悲观的市场情绪自我强化之后，使得整体市场表现疲弱。但随着未来“滞胀”预期的证伪和利率的进一步下降，有望使市场悲观情绪发生逆转，近期将是难得的“股债双牛”窗口期。而就风格上，我们仍然偏向中小创业板，并且尤其建议投资者关注2013年初创业板牛市刚启动之时的主线行业——传媒、计算机、医疗、环保。这些行业在当时基本面并不突出，但经过两年多的发展，他们逐渐开始体现出了盈利能力的真实改善和业绩的积淀，这都有利于消化过高的估值，使其重新成为市场的投资主线。
